Urteil des LG Dortmund vom 18.11.2000
LG Dortmund: börsenkurs, abfindung, eingliederung, verkehrswert, börsenwert, mündliches verfahren, gutachter, unternehmen, grundkapital, akte
Landgericht Dortmund, 20 AktE 8/94
Datum:
18.11.2000
Gericht:
Landgericht Dortmund
Spruchkörper:
VI. Kammer für Handelssachen
Entscheidungsart:
Beschluss
Aktenzeichen:
20 AktE 8/94
Tenor:
1. Die angemessene Abfindung der ausgeschiedenen Aktionäre der
Antragsgegnerin zu 1.) wird dahin festgesetzt, dass für 3 Aktien der
Antragsgegnerin zu 1.) im Nennwert von 50,00 DM eine Stammaktie der
Antragsgegnerin zu 2) im Nennwert von 50,00 DM bzw. 10 Aktien zum
Nennwert von 5,00 DM zu gewähren sind.
2. Aktienspitzen sind sind durch bare Zuzahlung von j e
209,38 DM pro Aktie auszugleichen.
3. Zur Abfindung gehören die mit der Bekanntmachung der
Eingliederung
angefallenen Dividenden.
4. Die Kosten des Verfahrens einschließlich der notwendigen Auslagen
der
Antragsteller tragen die Antragsgegnerinnen als Gesamtschuldner.
Die Vergütung und die Auslagen des gemeinsamen Vertreters der
ausgeschiedenen Aktionäre fallen den Antragsgegnerinnen als
Gesamtschuldnern zur Last.
5. Der Geschäftswert für die Gerichtsgebühren und die
Vergütung für den gemeinsamen Vertreter der ausgeschiedenen
Aktionäre wird
auf 190.000.000,00 DM festgesetzt.
G R Ü N D E:
1
I.
2
Im April 1990 erwarb die T AG [Antragsgegnerin zu 2.)] die Mehrheit der O AG, Q (O) .
3
Nachdem die Hauptversammlung der O am 23.08.1990 eine Kapitalerhöhung gegen
Sacheinlage beschlossen hatte, brachte im Oktober 1990 die T AG [Antragsgegnerin zu
2.)] den Bereich Daten- und Informationstechnik (DI) gegen Übernahme neu
ausgegebener Stammaktien in die O ein. Diese wurde in P AG (P) umbenannt. Ihr
Grundkapital wurde in diesem Zusammenhang von 1,3 Mrd. DM auf rd. 1,9 Mrd. DM
erhöht. Das Kapital war gestückelt in 31.926,401 Stück Stammaktien und 5.601.123
Stück Vorzugsaktien jeweils zu 50,00 DM. Die T AG [Antragsgegnerin zu 2.)] war damit
mit rund 78 % am Grundkapital der P beteiligt. Bereits vor der Kapitalerhöhung hatte die
T AG aufgrund von Vereinbarungen mit der Familie O2 und den familiennahen
Stiftungen Anfang Januar 1990 praktisch sämtliche seinerzeit ausgegebenen
Stammaktien der P, angeblich für 460,00 DM pro Aktie, erworben.
4
Im Herbst 1991 bot die Antragsgegnerin zu 2.) den P-Aktionären die Übernahme der
Aktien zu einem Preis von 225,00 DM je 50-DM-Aktie an. In dem öffentlichen
Kauffangebot wurde ausdrücklich darauf hingewiesen, dass sie bei Erreichen der 95
%igen Mehrheit beabsichtige, die Eingliederung der P vorzunehmen. In weiteren
Erklärungen wurde mitgeteilt, dass Aktionäre, die das .Kaufangebot nicht annehmen
würden, damit rechnen müssten, im Rahmen der Eingliederung ungünstiger abgefunden
zu werden. In ihrer Presseinformation vom 21.10.1991
5
(Blatt 438 d.A.) wies T darauf hin, dass P hohe Verluste, u.a. bedingt durch die
notwendige Neustrukturierung des Unternehmens, zu verzeichnen habe.
6
Von dem Kaufangebot wurde weitgehend Gebrauch gemacht, so dass ausweislich des
Teilnehmerverzeichnisses zur Hauptversammlung der P-AG 05.03.1992 die T AG mit
31.926.379 Stück Stammaktien bis auf 22 Stück über sämtliche Stammaktien der P-AG
verfügte. Bei den Minderheitsaktionären handelt es sich somit nahezu ausschließlich
um Vorzugsaktionäre.
7
Nachdem die Antragsgegnerin zu 2.) ihren Anteilsbesitz auf rund 95,2 % anheben
konnte, erstattete die L GmbH ein Gutachten, um die Höhe und Angemessenheit der
Abfindung der ausscheidenden Aktionäre der P-AG gem. § 320 Abs. 5 AktG a. F. zu
berechnen. Am 30. Januar 1992 wurde im Bundesanzeiger Nr. 20 vom 30.01.1992 die
Einladung zur ordentlichen Versammlung der T AG mit der im Eingliederungsvertrag
vorgesehenen Abfindungsregelung veröffentlicht.
8
Am 05.03.1992 beschloss die Hauptversammlung der Antragsgegnerin zu 1.) (P) die
Eingliederung der Gesellschaft gem. § 320 AktG in die Antragsgegnerin zu 2.) (T AG).
Die Hauptversammlung der Antragsgegnerin zu 2.) traf einen entsprechenden
Beschluss am 13.03.1992.
9
Aufgrund des o.a. Gutachtens wurden den Aktionären der Antragsgegnerin zu 1.) Aktien
der Antragsgegnerin zu 2.) nach einem Umtauschverhältnis von 6:1 und einem
10
Spitzenausgleich in bar von 156,50 DM pro Vorzugsaktie oder Stammaktien angeboten.
Die Antragsteller halten dieses Angebot für unangemessen niedrig und beantragen
11
die gerichtliche Festsetzung einer angemessenen Abfindung durch Gewährung von
Aktien der Antragsgegnerin zu 2.) sowie einen angemessenen Spitzenausgleich in bar.
12
Sie sind der Ansicht, dass das Gutachten unrichtig sei und greifen es in einzelnen
Punkten an.
13
Das Gericht hat durch Beweisbeschluss vom 05.09.1995 die Einholung eines
Sachverständigengutachtens über die Höhe der angemessenen Abfindung erlassen.
Das Gutachten des Sachverständigen Prof. Dr. M datiert vom 30.09.1999. Der Gutachter
hatte die Abfindung zunächst ohne Berücksichtigung der Börsenwerte, die nach
damaliger Rechtsprechung nicht zu berücksichtigen waren, ermittelt. Da das
Bundesverfassungsgericht mit Beschluss vom 27.04.1999 (NJW 1999, 3769 = AG 1999,
566) entgegen der bisherigen Rechtsprechung entschieden hat, dass es mit der
Eigentumsgarantie des Art. 14 Abs. 1 GG unvereinbar sei, bei der Bestimmung der
Abfindung für außenstehende oder ausgeschiedene Aktionäre den Börsenkurs der
Aktien außer Betracht zu lassen, hat der Sachverständige zugleich auch die neue
Rechtsprechung in seine Begutachtung einbezogen und hat den Börsenkurs der P am
10.01.1992 zur Grundlage der Berechnung genommen. Hinsichtlich der
Antragsgegnerin zu 2.) ist er nicht von dem damaligen Börsenkurs, sondern von dem
von ihm nach der Ertragswertmethode errechneten Unternehmenswert ausgegangen.
Nach den von ihm vorgegebenen Zahlen kommt man zu einem Umtauschverhältnis von
3,56 P-Aktien für 1 T-Aktie.
14
Im Hinblick auf die Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts hat das Gericht durch
Beschluss vom 04.04.1996 ein Ergänzungsgutachten des Sachverständigen
angefordert und alternativ ihm aufgegeben,
15
die Abfindung unter Zugrundelegung der folgenden Prämissen zu berechnen:
16
a.
17
unter Berücksichtigung der Börsenkurse beider Unternehmen am 10.01.1992,
18
b.
19
unter Berücksichtigung der Durchschnittsbörsenkurse beider Unternehmen, errechnet
aus der Zeit vom 10.10.1991 bis 10.01.1992,
20
c.
21
unter Berücksichtigung des nach b. errechneten Durchschnittskurses der P-Aktie und
dem im Gutachten vom September 1999 errechneten Unternehmenswert der T AG
22
Die Ergänzungen und Stellungnahmen des Gutachters datieren von 12. Mai 2000.
23
Die Gutachten des Sachverständigen werden von einigen Antragstellern, insbesondere
vom Antragsteller zu 1.), angegriffen. Zum einen wird vorgetragen, dass der
24
Unternehmenswert der Antragsgegnerin zu 1.) höher läge als der Börsenkurs, zum
anderen streiten die Parteien im Wesentlichen darüber, welcher Zeitraum bei der
Errechnung des Börsenwerts der Aktien zugrunde zu legen sei und ob bei der
Berechnung der Börsenwert oder der Unternehmenswert der T in Ansatz gebracht
werden müsse.
Wegen der weiteren Einzelheiten des Vorbringens der Beteiligten wird auf den Inhalt
der gewechselten Schriftsätze Bezug genommen.
25
Im Jahre 1999 hat das Bundesverfassungsgericht (1 BvR 467/99, Bl. 970 ff. d.A.) Im
Rahmen einer Verfassungsbeschwerde des Antragstellers zu 1.) wegen der zum
damaligen Zeitpunkt 7-jährigen Verfahrensdauer eine Verletzung des
26
Art. 2 Abs. 1 i.V.m. Art. 20 Abs. 2 GG nicht gesehen und die Beschwerde nicht zur
Entscheidung angenommen, aber gleichzeitig darauf hingewiesen, dass das
Landgericht auch von Verfassung wegen gehalten sei, dem Verfahren beschleunigten
Fortgang zu geben. Auch nach Vorlage des Gutachtens obliege es dem Landgericht
angesichts der bisherigen Verfahrensdauer den Rechtsstreit durch eine zeitlich straffe
Verfahrensgestaltung nach Vorlage des Gutachtens zügig zu fördern und möglichst
schnell zu einem Abschluss zu bringen. Dies hat das Gericht versucht.
27
II.
28
1 .
29
Dem Antrag der Antragsgegnerinnen, eine mündliche Verhandlung durchzuführen, und
dem Antrag, den von ihnen benannten Gutachter Prof. Dr. X mündlich anzuhören, ist das
Gericht nicht nachgekommen.
30
Das Spruchstellenverfahren ist ein (echtes) Streitverfahren der freiwilligen
Gerichtsbarkeit. Es kann im schriftlichen Verfahren entschieden werden. Ein mündliches
Verfahren ist allerdings dann geboten, wenn es das Gericht nach seinem Ermessen
(BayObLG 1964, 433/440; 1990, 173/175) für zweckmäßig hält, mit den Beteiligten
Sach- oder Rechtsfragen persönlich zu erörtern. Der im Zivilprozess geltende
Mündlichkeitsgrundsatz, wonach Entscheidungsgrundlage nur das sein kann, was
Gegenstand der mündlichen Verhandlung war, gilt in Verfahren des FGG nicht.
31
Die Antragsgegnerinnen begehren die mündliche Verhandlung, weil sie es für
notwendig erachten, dass der von ihnen benannte Sachverständige sein bereits zu den
Akten gereichtes Gutachten dazu erläutern sollte, dass der Unternehmenswert der
Antragsgegnerinnen bei der P niedriger und bei der T AG höher läge als im Gutachten
des Sachverständigen Prof. Dr. M errechnet. Außerdem soll der Gutachter zu der
rechtlichen Frage Stellung nehmen, ob die Börsenwerte der Antragsgegnerinnen oder
der Börsenwert der P und der Unternehmenswert der T AG zu vergleichen seien und
welcher Zeitraum gegebenenfalls bei der Ermittlung des Börsendurchschnittskurses zu
wählen sei.
32
Weder die mündliche Anhörung der Beteiligten noch der mündliche Vortrag des
Sachverständigen zu den von den Antragsgegnerinnen aufgeworfenen Fragen
erscheint dem Gericht notwendig, weil diese Fragen ausgiebigst in den gewechselten
Schriftsätzen und in dem vorliegenden Gutachten des Sachverständigen ausgeführt
33
sind. Außerdem handelt es sich zum Teil um reine Rechtsfragen, die das Gericht in
eigener Kompetenz zu entscheiden hat.
Darüber hinaus kommt es nach Ansicht des Gerichts - wie später noch darzulegen sein
wird - nicht auf die nach dem Ertragswertverfahren errechneten Unternehmenswerte der
Antragsgegnerinnen an.
34
Es kommt hinzu, dass im vorliegenden Spruchverfahren über 70 Antragsteller am
Verfahren beteiligt sind, die nicht an einer mündlichen Verhandlung mit den dadurch
bedingten weiteren Verzögerungen des Prozesses interessiert sind. Das Gebot des
Bundesverfassungsgerichts, das Verfahren zu beschleunigen, würde unterlaufen
werden.
35
2.
36
Die Antragsteller haben in dem aus dem Beschlusstenor ersichtlichen Umfang Erfolg.
Sie haben Anspruch darauf, als Abfindung für drei Aktien der Antragsgegnerin zu 1. zu
je 50 DM eine Aktie der Antragsgegnerin zu je 50 DM bzw. drei P-Aktien zu je 50 DM 10
Aktien der Antragsgegnerin zu 2. zu je 5 DM zu erhalten.
37
a)Verkehrswert der P-Aktie
38
aa)
39
Auszugehen ist von der gesetzlichen Regelung in § 320 AktG (a.F.), wonach die
ausgeschiedenen Aktionäre Anspruch auf eine angemessene Abfindung haben. Dieser
Anspruch richtet sich entweder auf Aktien der Hauptgesellschaft oder auf eine
Barabfindung. Im vorliegenden Fall hat die Antragsgegnerin zu 2. die Abfindung in
Aktien plus einen Spitzenausgleich in bar angeboten. Das ist zulässig. Nach § 320 Abs.
5 Satz 3 AktG wäre eine Barabfindung nur dann anzubieten gewesen, wenn die
Hauptgesellschaft ihrerseits eine abhängige Gesellschaft gewesen wäre (OLG Hamm,
AG 1993, 93).
40
Nach § 320 Abs. 5 Satz 4 AktG (a.F.) muss die angemessene Abfindung die
Vermögens- und Ertragslage der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer
Hauptversammlung über die Eingliederung berücksichtigen. Auf Grund des dem
Abfindungsangebot der Antragsgegnerin zu 2. zugrunde liegenden Gutachten der L
GmbH hat die Antragsgegnerin ein Abfindungsverhältnis von 6 zu 1 plus
Bargeldzuzahlung für Spitzenbeträge ihrem Angebot zugrunde gelegt. Das Gericht
vermag diesem Gutachten nicht zu folgen.
41
Die Gutachter haben die Ermittlung der Unternehmenswerte auf Grund der bisher in der
Praxis verbreiteten und auch verfassungsrechtlich unbedenklichen (BVerfG NJW 1991,
37, 73) Ertragswertmethode unter Zurechnung des Liquidationswertes des nicht
betriebsnotwendigen Vermögens ermittelt. Im übrigen sind auch andere
Bewertungsmaßstäbe erlaubt, sofern sowohl bei, der einzugliedernden als auch bei der
übernehmenden Gesellschaft dieselben Bewertungsmaßstäbe angewandt werden, da
allein die Relation der beiden Unternehmenswerte entscheidend ist.
42
Durch den Beschluss des Bundesverfassungsgerichts vom 27.04.1999 (BVerfG 100,
289= AG 1999, 566= NJW 1999, Seite 37, 69 ff) ist entgegen der bisherigen - auch
43
höchstrichterlichen - Rechtsprechung zu berücksichtigen, dass bei der Ermittlung des
Unternehmenswertes der einzugliedernden Gesellschaft deren Börsenwert als
Untergrenze bei der Abfindung berücksichtigt werden muss. Auszugehen ist nach dieser
Entscheidung davon, dass die den Aktionären zustehende "volle Entschädigung
grundsätzlich nicht unter dem Verkehrswert der Aktien liegen darf. Die Abfindung muss
so bemessen ein, "dass die Minderheitsaktionäre jedenfalls nicht weniger erhalten, als
sie bei einer freien Deinvestitionsentscheidung zum Zeitpunkt des
Unternehmensvertrages... erlangt hätten."
Als Verkehrswert wird mithin - wie auch sonst im Zivilrecht - der Wert verstanden, der bei
einer Veräußerung voraussichtlich erzielbar gewesen wäre. Der Vermögensverlust, den
der ausgeschiedene Aktionär durch die Eingliederung erleidet, stell t sich für ihn als
Verlust des Verkehrswerts der Aktie dar. Dieser ist mit dem Börsenkurs der Aktie
regelmäßig identisch. Da der Verkehrswert aber die Untergrenze der "wirtschaftlichen
vollen Entschädigung" bildet, die Artikel 14 I Grundgesetz für die Aufgabe der
Anteilsrechte fordert, steht es mit diesem Grundrecht grundsätzlich nicht im Einklang, im
aktienrechtlichen Spruchstellenverfahren eine Barabfindung festzusetzen, die niedriger
ist als der
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Börsenkurs (BVerfGE a.a.O.). Der Börsenkurs ist regelmäßig mit dem Verkehrswert
börsennotierter Aktien identisch.
45
bb)
46
Grundsätzlich ist daher der Börsenkurs zum Stichtag (der Tag der Beschlussfassung der
Hauptversammlung 05.03.1992) maßgeblich. Der Börsenkurs am Stichtag gibt aber nur
dann den Verkehrswert der Aktie wieder, wenn er tatsächlich erzielbar gewesen wäre.
So kann - wie das Bundesverfassungsgericht ausführt - etwa im Fall der Eingliederung
durch Mehrheitsbeschluss eine Marktenge entstehen, weil mindestens 95 % der Aktien -
vorliegend 95,2 % - unverkäuflich sind, weil dann ungewiss ist, ob der
Minderheitsaktionär seine Aktien tatsächlich zum Börsenkurs hätte verkaufen können.
Hierauf berufen sich die Antragsgegnerinnen. Das Bundesverfassungsgericht hat aber
gleichzeitig ausgeführt, dass auch in diesem Fall dem Börsenkurs nicht jede Eignung
zur Feststellung des Wertes der Unternehmensbeteiligung fehlt, solange die Aktien an
der Börse gehandelt werden. Das war - wie selbst der von den Antragsgegnerinnen
beauftrage Sachverständige Prof. Dr. X ausgeführt hat - der Fall. Die Aktien seien
durchgängig gehandelt worden. Im Übrigen bedeuten rund 5 % Aktien von P, dass mehr
Aktien im Handel waren als manch andere börsennotierte Gesellschaft selbst hat. Bei
einem Unternehmenswert von rund 6 Milliarden DM standen Aktien im Gegenwert von
rund 300 Millionen DM zum freien Handel zur Verfügung.
47
Das Bundesverfassungsgericht (a.a.O) hat in seiner Entscheidung weiter ausgeführt,
dass Artikel 14 Grundgesetz nicht verlange, dass gerade der Börsenkurs zum
Bewertungsstichtag zur Untergrenze bei der Errechnung der Abfindung gemacht werden
müsse. Wenn im Vorfeld des Eingliederungsaktes die Eingliederungsabsicht bekannt
ist, hätten Interessenten sonst die Möglichkeit, den Börsenkurs während dieser Zeit auf
Kosten der Mehrheitsaktionäre in die Höhe zu treiben. Wie der Stichtag festzusetzen ist -
so das Bundesverfassungsgericht - gibt die Verfassung nicht her. Entscheidend sei
allein, dass die Gerichte durch die Wahl eines entsprechenden Referenzkurses einen
Missbrauch beider Seiten begegnen. Sie konnten insoweit etwa auf einen
Durchschnittswert im Vorfeld der Bekanntgabe des Unternehmensvertrages
48
zurückgreifen. Zwar müsse die angemessene Barabfindung die Verhältnisse der
Gesellschaft "im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung" über die
Eingliederung (§ 320 b I 5 AktG n.F., S 320 AktG a.F.) berücksichtigen. Zu dem im
Berücksichtigungszeitpunkt maßgeblichen Verhältnissen gehöre aber nicht nur der
Tageskurs, sondern auch ein auf diesem Tag bezogener Durchschnittswert.
Diese Erkenntnis des Bundesverfassungsgerichts hat eine Diskussion über den
Zeitraum "dieses Vorfeldes" ausgelöst. Vorgeschlagen werden die Bekanntgabe der Ad
hoc-Mitteilung nach § 15 WpHG (Behnke, NZG 1999, 934), zwei bis drei Jahre (Vetter,
AG 1999, Seite 572; Luttermann, ZIP 1999, Seite 51), 12 Monate, Luttermann JZ 1999,
Seite 946), 30 oder 100 Tage vor der Ad hoc-Mitteilung nach
49
§ 15 WpHG Wilken, ZIP 1999, Seite 1444,) 2 bis 2 1/2 Jahre vor und 9 Monate nach
dem Stichtag (BayObLG ZIP 1998, Seite 946), nicht weniger als 6 Monate, besser
50
1 Jahr oder mehr (Wilm NZG 2000, Seite 239). Das OLG Stuttgart (AG 2000, 428 = DB
2000, 709) vertritt die Rechtsauffassung, dass nicht der Tageskurs zum Stichtag,
sondern der Durchschnittskurs innerhalb eines Referenzzeitpunktes bis zum Abschluss
des Unternehmensvertrages von 5 Monaten maßgeblich sei. Das OLG Düsseldorf (AG
2000, 422) stellt dagegen grundsätzlich auf den Börsenkurs zum Stichtag ab. Da es hier
von der Entscheidung des OLG Stuttgart abweicht und es zu einer "anderen"
Entscheidung im Sinne des § 28 Abs. 2 FGG kommen konnte, hat das OLG Düsseldorf
das Verfahren gem. §§ 306 Abs. 2, 99 Abs. 3 Satz 5 AktG in Verbindung mit § 28 Abs. 2
FGG dem Bundesgerichtshof vorgelegt (AG 2000, 423). Eine Entscheidung liegt zurzeit
noch nicht vor.
51
Die Kammer ist von einem Referenzzeitraum vom 10.10.1991 bis 10.01.1992
ausgegangen und hat einen Durchschnittsbörsenkurs der P Aktie von 209, 38 DM je 50
DM Aktie entsprechend der dem Gutachter Prof. Dr. M vom Gericht gemachten
alternativen Vorgaben festgestellt.
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In seinem ersten Gutachten hat der Sachverständige den Börsenkurs der P zum
18.01.1992 als Berechnungsgrundlage genommen, weil nach einer entsprechenden
Berichterstattung in den Medien vom 11.01.1992 die im Zusammenhang mit der
Eingliederung vorgesehenen Abfindungskonditionen bekannt wurden. Vor Bekannt
werden dieser Information lag der Börsenkurs. bei 177,80 DM. Danach wurde er deutlich
bis zu 20 % niedriger notiert.
53
Dem Sachverständigen ist insoweit zu folgen, dass der Kurs nach Bekannt werden der
Konditionen unberücksichtigt bleiben muss, weil er ersichtlich durch das (niedrige)
Angebot der Antragsgegnerin zu 2. gedrückt worden ist.
54
Die Entwicklung der Aktie in der Zeit vor dem 10.01.1992 hat durchgängig einen weit
höheren Kurs ausgewiesen. Die Kursentwicklung der P-Aktie ist in dem Chart des
Gutachters (Gutachten Bl. 78 und in Anlage 6) bildlich dargestellt). In der Zeit von
Januar bis Ende Juni 1991 schwankte der Kurs zwischen 303,00 DM und 251,00 DM,
von Juli bis zum 09.10.1991 zwischen 250,00 DM und 197,00 DM, vom 10.10.1991 bis
09.01.1992 zwischen 224,00 DM und 177,80 DM, wobei er sich überwiegend in diesem
Zeitraum im oberen Bereich bewegte. Danach fiel er dann - wie oben bereits erwähnt -
bis auf rd. 125,00 DM ab. Diese Zahlen zeigen, dass die Aktie in der Zeit vor dem
10.01.1992 durchweg höher bewertet wurde. Würde man einen Durchschnittswert nach
55
einem Referenzkurs, der Anfang 91 beginnt, bilden, läge dieser noch höher als der vom
Gericht angenommene Wert von 209,80 DM. Es ist jedoch aus der Sicht des Gerichts
nicht gerechtfertigt, einen so langen Zeitraum als Referenzkurs zu wählen. Zum einen
würde nicht berücksichtigt, dass der Kurs seit 1990 von einem Höchststand von 350 DM
und in der Folgezeit eine ständig laufende Abwärtsbewegung hatte.
Die Antragsgegner weisen zu Recht darauf hin, dass der Durchschnittskurs einen
Vergangenheitswert darstellt, auf dem die Aktionäre keinen Anspruch haben.
Grundsätzlich ist daher ein Referenzkurs zu wählen, der weit möglichst an dem
Bewertungsstichtag heranreicht. Entscheidend allein ist (so das
Bundesverfassungsgericht a.a.O.), dass das Gericht durch die Wahl eines
entsprechenden Referenzkurses einem Missbrauch durch Kursbeeinflussung begegnet.
Das Gericht hat daher bewusst den Beginn des Referenzzeitraums auf den 10.10.1991
gelegt, da zu diesem Zeitpunkt die Eingliederungsabsicht noch nicht bekannt war. Erst
mit Veröffentlichung in der FAZ vom 22.10. haben interessierte Kreise und wenige Tage
später aIle Minderheitsaktionäre von der Eingliederung und dem zur damaligen Zeit
angeboten Kaufgebot der T AG erfahren.
56
Die Kammer ist sich bewusst, dass es bei der Bewertung des Verkehrswerts der P-Aktie
keine absolut richtige Entscheidung geben kann. Schon die Verschiebung des Beginns
des Referenzzeitpunktes um nur wenige Tage oder gar einen Monat nach vorne oder
hinten würde einen anderen Durchschnittskurs ergeben. Da das Gericht aber - wie
später auszuführen sein wird - auch bei der Bewertung des Verkehrswertes der T-Aktie
von einem Börsendurchschnittswert ausgeht, spielt der Referenzzeitraum nicht die
entscheidende Rolle, weil allein entscheidend ist, dass beide Unternehmen - da nur die
Wertrelation von Bedeutung ist - nach denselben Kriterien bewertet worden sind.
57
Zusammenfassend geht die Kammer also von einem Kurs der P -Vorzugsaktie von
209,38 DM also Dieser Wert ist somit als Mindestverkehrswert anzusehen, der nicht
unterschritten werden darf.
58
cc)
59
Andererseits muss jedoch der Antragsgegnerin zu 2. eingeräumt werden, im
Spruchstellenverfahren darzulegen und gegebenenfalls zu beweisen, dass der
Börsenkurs nicht dem Verkehrswert entspricht, sondern dieser darunter liegt. Das
Bundesverfassungsgericht hat darauf hingewiesen, dass dies z. B. sein könne, wenn
längere Zeit praktisch überhaupt kein Handel mit den Aktien der Gesellschaft
stattgefunden habe, also kein liquider Markt vorhanden gewesen sei. Diese Bedenken
sind jedoch bereits oben (a,bb) ausgeräumt worden.
60
dd)
61
Entsprechend haben auch die Antragsteller die Möglichkeit, darzulegen, worüber
Beweis zu erheben wäre, dass der Unternehmenswert des P-Aktie tatsächlich höher als
der Börsenkurs wäre. Dann wäre dieser wahre Unternehmenswert als
Berechnungsgrundlage anzunehmen.
62
Der Antragsteller Dr. W ist dieser Ansicht. Einen entsprechenden Beweisantrag hat er
jedoch zurückgestellt, wenn das Gericht seinem Vorschlag folgen würde, den
Börsenwert beider Unternehmen bei der Bewertung im selben Zeitpunkt gegenüber zu
63
stellen. Dies ist - siehe unten b,bb - geschehen.
Der Antragsteller C hat 18 Anträge mit zusätzlichen Unterpunkten gestellt mit denen er
u.a . den höheren Wert der P-Aktie unter Beweis stellen will. Er greift das Gutachten des
Sachverständigen Prof. Dr. M an, der auf der Grundlage eines Börsenkurses von 177,80
DM den Unternehmenswert mit aufgerundet 6,1 Milliarden DM festgestellt hat. Bei einer
Zugrundelegung des Börsenkurses von 209,38 DM - wie es das Gericht gemacht hat -
errechnet sich ein Unternehmenswert von 7,8 Milliarden DM. Er liegt also bereits um
rund 1,8 Milliarden DM höher als der vom Sachverständigen angenommene und vom
Antragsteller zu 1. angegriffene Wert. Bei einer solchen Differenz wäre zu verlangen
gewesen, dass der Antragsteller zumindest plausibel nachvollziehbar vorträgt, dass
auch dieser höhere Wert noch zu niedrig sei. In einem solchen Fall sind nach Ansicht
des Gericht erhöhte Anforderungen an die Darlegungslast zu stellen.
64
Darüber hinaus hat sich das Gericht aber auch von dem Gedanken leiten lassen, dass
das Bundesverfassungsgericht in seinem Beschluss (1 BvR 467/99) dem Gericht
aufgegeben hat, das Verfahren beschleunigt zu beenden. Wäre das Gericht den
Antragen des Antragstellers zu 1. ( Auskunftverlangen gegenüber der Antragsgegnerin
Vorlage von Unterlagen, wobei sich die Antragsgegnerin zum Teil auf ihr
Geheimhaltungsinteresse beruft, Ergänzung des Gutachtens) gefolgt, würde die
Verfahrensdauer sich zweifellos um nochmals einige Jahre verlängern, zudem auch
noch zu berücksichtigen ist, dass den Beteiligten auch ausführlich Gelegenheit zur
jeweiligen Gutachten und Stellungnahmen hätte gegeben werden müssen.
65
b) Verkehrswert der T Aktie
66
Bei der Bewertung der T AG ist das Gericht ebenfalls von dem Durchschnittsbörsenkurs
in dem o.a. Referenzzeitpunkt ausgegangen und hat entsprechend dem
Ergänzungsgutachten einen Börsenwert von 619,38 DM festgestellt.
67
aa)
68
Das Bundesverfassungsgericht hat zwar in seiner Entscheidung (a.a.O) ausdrücklich
klar gestellt, dass der Börsenkurs in der ersten Linie Bedeutung hat für die Bewertung
des einzugliedernden Unternehmens, und zwar als Untergrenze des Verkehrswertes.
Die Berücksichtigung eines höheren Wertes des eingliedernden Unternehmens, z.B. auf
der Grundlage des Ertragswertes, sei jedoch verfassungsrechtlich unbedenklich, denn
das grundrechtlich geschützte Aktieneigentum des abfindungsberechtigten
ausgeschiedenen Aktionärs vermittle ihm keinen Anspruch darauf, Aktien der
Hauptgesellschaft zu (höchstens) dem Börsenkurs zu erhalten.
69
bb)
70
Das Gericht geht - jedenfalls für den vorliegenden Fall - davon aus, dass eine gerechte
Bewertung des Umtauschverhältnisses nur dann gegeben sein kann, wenn
71
auch der Verkehrswert (Börsenwert) der T-Aktie in dem für die P-Aktie angenommenen
Referenzzeitraum als Berechnungsgrundlage zugrunde gelegt wird. Der
Durchschnittsbörsenkurs der T AG war laut zutreffender Ermittlung des Gutachters in
dem Ergänzungsgutachten 619,38 DM. Daraus errechnet sich ein Umtauschverhältnis
von 2,958 P-Aktien gegen 1 T-Aktie als angemessene Abfindung. Das Gericht hält eine
72
Aufrundung auf das Verhältnis von 3 zu 1 - wie noch näher darzulegen sein wird - für
gerechtfertigt.
Hierbei hat sich das Gericht von folgenden Gedanken leiten lassen:
73
Eine "gerechte" Ermittlung des Umtauschverhältnisses ist grundsätzlich nur möglich,
wenn beide Unternehmen nach den selben Grundsätzen bewertet werden, da
ansonsten die Bewertungsrelation nicht stimmt. Durch die "richtige" Relation soll
sichergestellt werden, dass weder die Gesellschafter der einen noch der anderen
Gesellschaft durch die Eingliederung im Verhältnis der von ihnen gehaltenen
Vermögenswerte benachteiligt werden. Vereinfacht ausgedrückt bedeutet das: Sie
müssen nach der Eingliederung genauso reich sein wie vorher
74
(Piltz, ZGR 2001, Heft 1 ). Wenn z.B. die AG A mit Wert 40 von der AG B mit Wert 60
eingegliedert wird, müssen die ehemaligen Aktionäre von A an der neuen AG B mit 40
% beteiligt sein, und die Beteiligungsquote der Aktionäre von B muss sich auf
75
60 % stellen. Wird diese Relation nicht eingehalten, werden die Aktionäre einer der
beiden Gesellschaften "enteignet" (Piltz a.a.O.).
76
Würde bei der P-Aktie der Börsenwert von 209,38 DM, bei der T AG der nach dem
Sachverständigengutachten höhere Unternehmenswert von 858,68 DM pro Anteil
zugrunde gelegt, würden die Antragsteller und die Aktionäre der T AG unterschiedlich
behandelt. Dies wird deutlich, wenn man fiktiv unterstellt, dass die Antragsteller nach
Eingliederung sofort eine Deinvestitionsentscheidung getroffen hätten. Sie hätten rund
620,00 DM aufwenden müssen, um beim Verkauf der T-Aktie einen entsprechenden
Betrag zu bekommen. Würde man bei der P den Börsenkurs und bei der T-Aktie den
vom Sachverständigen ermittelten Ertragswert von 858,45 DM pro Anteil zugrunde
legen, hätten sie den Gegenwert von rund 4 P-Aktien (= rund 850,00 DM) für eine T-
Aktie im Wert von rund 620,00 DM aufwenden müssen. Dem kann nicht
entgegengehalten werden, dass die Antragsteller durch den Umtausch auch an dem
höheren Ertragswert der T AG profitieren, weil es ihnen unbenommen bleiben muss,
auch eine sofortige Deinvestitionsentscheidung zu treffen.
77
Die Antragsgegnerin zu 2. kann auch nicht damit gehört werden, dass die Aktien der T
AG nach der Eingliederung stetig gestiegen seien. Diese Entwicklung war zum
damaligen Zeitpunkt allgemein am Börsenmarkt festzustellen.
78
Die Berücksichtigung des höheren Unternehmenswertes der T AG hätte das Gericht nur
dann für gerechtfertigt gehalten, wenn - worauf das Bundesverfassungsgericht
hingewiesen hat - die Kapitalmarkte "schwach" gewesen wären.. Dies war
gerichtsbekanntermaßen nicht der Fall. Im Übrigen hätte sich dies entsprechend auch
auf den Börsenkurs der P-Aktien auswirken müssen.
79
Es liegen auch keine Anhaltspunkte dafür vor, dass der Kurs der T-Aktie in dem hier
angenommenen Referenzzeitraum durch missbräuchliche Käufe oder Verkäufe
manipuliert worden ist. Die Börsennotierung bewegte sich in dem Referenzzeitraum
nach dem Gutachten des Sachverständigen zwischen dem Höchstwert von 636,00 DM
und dem Niedrigstwert von 601,00 DM.
80
cc)
81
Nach den obigen Ausführungen wäre das Umtauschverhältnis rechnerisch genau 2,958
P für 1 T-Aktie. Da es ohnehin keinen "gerechten" Referenzzeitraum für die Ermittlung
von Börsenkursen geben kann und in Anbetracht dessen, dass sich nur durch die
Verschiebung des Referenzzeitpunktes von einigen Wochen oder auch von einigen
Tagen ein Umtauschverhältnis sich in der einen oder anderen Richtung verändern kann,
und somit nur mit einer "Scheingenauigkeit" gearbeitet werden kann, hielt es das
Gericht für gerechtfertigt, das Umtauschverhältnis mit 3 zu 1 festzusetzen. Dies
widerspricht nicht dem Wortlaut des Gesetzes, das nur von einer "angemessenen"
Abfindung spricht.
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c) Ausgleich von Aktienspitzen
83
Da das Abfindungsverhältnis mit 3:1 ermittelt worden ist, musste den Aktionären, deren
Anteile nicht durch 3 teilbar sind, ein Ausgleich von Aktienspitzen gewährt werden.
Vorliegend musste also der Aktionär für Aktien, die nicht zum Bezug einer (weiteren)
Aktie der Antragsgegnerin zu 2) berechtigten, 1/3 des im Wege der
Unternehmensbewertung ermittelten Anteilswert der Antragsgegnerin zu 2) erhalten.
Dies entspricht dem Börsenwert der P -Aktie, so dass der Spitzenausgleich von
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209,38 DM als "angemessen~ angesehen werden kann.
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d) Dividendenberechtigung
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Zur Abfindung in Aktien der Hauptgesellschaft gehören auch die seit der
Bekanntmachung der Eintragung der Eingliederung angefallenen Dividenden
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(OLG Düsseldorf DB 1988, Seite 1109).
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e) Kosten
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Die Antragsgegnerinnen sind nach § 306 Abs. 7 AktG Schuldner der Gerichtskosten.
Billigkeitsgesichtspunkte, die nach Satz 7 das Gericht veranlassen könnten, die Kosten
ganz oder zum Teil einem anderen Beteiligten aufzuerlegen, bestehen nicht.
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Die außergerichtlichen Kosten der Antragsteller sind diesen nach §§ 306 Abs. 2, 99
Abs. 1 AktG, 13, a FGG von den Antragsgegnerinnen zu erstatten, weil dies der Billigkeit
entspricht, wie der Wertung in § 306 Abs. 7 Satz 7 AktG zu entnehmen ist.
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Der gemeinsame Vertreter der außenstehende Aktionäre kann nach § 306 Abs. 4 Satz 7
AktG Ersatz angemessener barer Auslagen und eine Vergütung für seine Tätigkeit von
der Gesellschaft verlangen, deren Aktionäre er vertritt, also von der Antragsgegnerin zu
1.
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f) Geschäftswert
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Das Gericht hat den Geschäftswert für die Gerichtsgebühren auf 190 Millionen DM
festgesetzt. Dabei ist es von folgenden Erwägungen ausgegangen: Grundkapital der
Antragsgegnerin zu 1. betrug 1,876 Millionen DM. Dieses war aufgeteilt in Stamm- und
Vorzugsaktien von insgesamt 37.527.524 Stück. Im Zeitpunkt der Eingliederung waren
4,8 % hiervon in den Händen der außenstehenden Aktionäre. Das entspricht einer Zahl
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von rd. 1,8 Millionen Aktien im Stückwert von je 50 DM.
Angeboten waren dem außenstehenden Aktionär pro Aktie 156,50 DM. Bei einem
durchschnittlichen Börsenwert je Stammaktie der T AG von 619,38 DM und einem
Umtauschverhältnis von 6 Aktien der P AG gegen eine Aktie der T AG entspricht dies
einer Abfindung in Geld von 103,23 DM für eine P-Aktie. Unter Berücksichtigung eines
durchschnittlichen Börsenkurses je Aktie der P AG und je Aktie der T AG ergibt sich -
wie der Gutachter in seinem Ergänzungsgutachten (Bl. 10) errechnet hat - somit eine
Unterbewertung der P-Aktie um 106,15 DM. Legt man diese Differenz zu Grunde, so
ergibt sich ein Geschäftswert von 1,8 Millionen x 106 DM, das sind aufgerundet 190
Millionen DM. Dieser Wert gilt nach § 9 Abs. 1 BRAGO auch für die Bemessung der
Rechtsanwaltsgebühren des Vertreters der außenstehenden Aktionäre.
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Der Geschäftswert für die jeweiligen Antragsteller konnte nach nicht festgesetzt werden,
da dieser abhängig ist von der Anzahl der von den einzelnen Antragstellern gehaltenen
P-Aktien.
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